Le marché du High Yield a récemment été chahuté et de nombreux noms continuent d’être sous pression : Altice, Atos, Grifols, Ardagh, Intrum pour ne citer qu’eux. Les dernières émissions primaires marquent le pas : Pro Group et CBR Fashion, notamment. Seule la FNAC tire son épingle du jeu.
Nous ne reviendrons pas sur les raisons d’une telle tension qui sont à la fois macro, report de la baisse des taux et micro : endettement excessif de certains acteurs pendant la période de taux anormalement bas. Nous estimons surtout que le noyau du High Yield, le segment single B, ne compense plus aujourd’hui pour le risque pris. En dessous de 350pb à 5 ans, nous entrons dans la zone d’inconfort et la liquidité peut s’amoindrir rapidement.
Nous ne nous détournons toutefois pas de la classe d’actifs. Mais nous pensons que la situation actuelle offre l’occasion de revisiter l’arbitrage entre probabilité de défaut et recovery en cas de défaut. Le tout, en faveur de cette dernière.
Concrètement, nous considérons qu’il est désormais préférable d’investir sur de la subordination d’un crédit noté Investment Grade (Subordonnées bancaires, Hybrides Corporates, souvent notées HY en raison de leur positionnement dans la structure de capital) plutôt que sur du crédit noté HY en senior et pour lequel le risque pris est celui d’une plus grande probabilité de défaut.