Le Japon a été la bête noire de nombreux allocataires d’actifs pendant la majeure partie de mes 34 années de gestion sur ce marché. Aujourd’hui encore, les investisseurs continuent de le sous-pondérer dans leurs portefeuilles. L’expression « c’est bon marché, mais la valeur ne peut pas être réalisée » n’est plus vraie. Le changement est en cours. La Bourse de Tokyo (TSE) prend des mesures pour rendre l’investissement au Japon plus attractif. En particulier, elle a insisté auprès des entreprises pour qu’elles ne se contentent pas de publier des chiffres mais qu’elles prennent en compte certains éléments tels que le coût du capital, le rendement du capital investi (ROIC), ou encore le rendement des capitaux propres (ROE).
Les investisseurs doivent être prudents et prendre du recul par rapport aux propositions et demandes d’activistes. L’utilisation de liquidités pour procéder à un rachat massif d’actions, bien que très efficace à court terme, n’aide pas la structure des bénéfices à long terme d’une entreprise non rentable. Il est en revanche positif de chercher à améliorer la gouvernance d’entreprise et les performances, afin de réaliser un meilleur rendement des capitaux propres et des marges bénéficiaires. Un dividende à deux niveaux, dont l’un est stable et l’autre lié aux performances opérationnelles actuelles, est une autre solution pour revaloriser une société.
Il nous semble que le Japon est actuellement sous-valorisé à l’échelle internationale. Les récentes initiatives de la TSE rendent le marché nippon plus attrayant pour les investisseurs. Les bénéfices s’annoncent positifs pour mars 2024 et les premières estimations anticipent une poursuite de la dynamique jusqu’en mars 2025. Par ailleurs, le Japon peut être une option intéressante pour les investisseurs qui s’interrogent sur la pérennité de la reprise en Chine. En effet, de par les liens commerciaux entre les deux pays, investir au Japon offre une exposition indirecte à la Chine.
Quaero Capital est positif sur le Japon !
En plus de fonds en actions, nos équipes londoniennes proposent une stratégie qui vise à bénéficier de la hausse des prix des actions japonaises mais qui compte aussi sur une deuxième source de rendement, à savoir la hausse des taux d’intérêt au Japon. En termes simples, il s’agit d’un portefeuille d’obligations convertibles (CB) sans la partie obligataire.
La construction du portefeuille consiste à combiner des positions actions aux fondamentaux solides avec une option à la valeur attrayante. L’une des considérations les plus importantes est d’avoir des positions en options qui ont une durée suffisante pour que le potentiel commercial soit réalisé. Si le nouveau gouverneur de la Banque du Japon, M. Ueda, continue de normaliser les taux d’intérêt au Japon, la stratégie devrait bénéficier de la possibilité de racheter l’élément à revenu fixe à un prix inférieur. Toute évolution des taux d’intérêt au Japon dépendra des données, tandis que l’examen de la politique de la BOJ se poursuit, et impliquera probablement de nouveaux ajustements des fourchettes de contrôle de la courbe des rendements (YCC), avant toute mesure plus radicale. La Banque du Japon aime surprendre les participants au marché, et beaucoup pensent que cela pourrait se produire dès juillet 2023.
La vente de la partie obligataire s’effectue par le biais d’un échange d’actifs, qui donne à la stratégie le droit, mais non l’obligation, de recall l’élément à revenu fixe. Les options sont connues sous le nom d’ « Ascots » (pour Asset Swapped Convertible Option Trade) et bien que ce processus semble compliqué, il est très mécanique : le CB moins l’élément à revenu fixe égale le prix d’entrée ou de sortie de toute transaction. Les taux d’intérêt négatifs et les écarts de crédit serrés au Japon devraient rendre cette stratégie particulièrement efficace, car les valorisations des revenus fixes sont très élevées et les prix des options sont donc bas.